Un dollar de synthèse au menu d’une banque du FTSE 100. Standard Chartered a publié les résultats d’une recherche menée sur Ethena et projette un encours d’USDe multiplié par huit d’ici fin 2028. La banque britannique appuie son scénario sur le rapprochement entre DeFi et finance traditionnelle, un terrain que son bureau d’analyse arpente depuis deux ans.
Points clés
- Standard Chartered lance un suivi analytique du protocole Ethena et vise un facteur huit d’ici fin 2028 pour son dollar synthétique
- Le jeton circule autour de 4,9 milliards de dollars, contre 14,8 milliards à son sommet du 1er octobre 2025
- Les revenus proviennent surtout des taux de financement sur perpétuels et du staking, une source qui s’inverse en marché baissier, même si le collatéral s’est depuis élargi aux RWA
- Interdit d’émission réglementée en Allemagne et hors du périmètre des paiements stablecoins du GENIUS Act, le modèle d’USDe devra grandir en Asie et sur les marchés offshore
Standard Chartered ouvre la couverture d’Ethena
Mercredi 30 septembre, les équipes d’Ethena ont partagé sur X les résultats de l’étude menée par Standard Chartered sur le protocole et son stablecoin USDe.
L’établissement britannique n’est pas un nouveau venu sur le sujet. Son bureau de recherche sur les actifs numériques, dirigé par Geoff Kendrick, publie depuis 2024 des projections chiffrées sur Bitcoin comme sur le marché des dollars tokenisés. C’est lui qui a posé la barre haute du secteur.
« Nous anticipons que l’offre totale de stablecoins soit multipliée par dix pour atteindre 2 000 milliards de dollars d’ici fin 2028. »
Geoff Kendrick, responsable mondial de la recherche sur les actifs numériques chez Standard Chartered
L’USDe d’Ethena tourne aujourd’hui autour de 4,9 milliards de dollars en circulation, loin du pic de 14,8 milliards atteint le 1er octobre 2025, juste avant la cascade de liquidations du 10 octobre. Une multiplication par huit, comme envisagée par Standard Chartered, porterait l’encours vers 40 milliards d’ici fin 2028, soit près de trois fois le record historique du jeton, dans un marché des stablecoins qui dépasse ou frôle aujourd’hui les 300 milliards de dollars toutes émissions confondues.
USDe, un dollar synthétique adossé aux dérivés
Pour assurer la stabilité de son stablecoin, Ethena achète du bitcoin et de l’ether au comptant, puis ouvre en face des positions vendeuses (short) de taille équivalente sur les contrats perpétuels. Le portefeuille devient delta-neutre, à savoir que la valeur totale de la position en dollars ne bouge plus, quel que soit le sens du marché. Le protocole encaisse alors les taux de financement que les acheteurs à effet de levier versent aux vendeurs, auxquels s’ajoutent les revenus de staking du collatéral. Depuis 2026, une part croissante du backing a basculé vers des T-bills tokenisés, le lending institutionnel et d’autres basis trades, pour moins dépendre du seul financement crypto.
En effet, les limites du système ont déjà été frôlées. La plus grosse cascade de liquidations de l’histoire du marché, le 10 octobre 2025, a poussé le carnet d’ordres de Binance à afficher USDe jusqu’à 0,65 dollar pendant quelques minutes. Des positions collatéralisées en USDe ont été liquidées sur la plateforme, dont l’oracle s’alimentait à son propre carnet. Ailleurs, notamment on-chain, le jeton est resté proche du dollar. Le protocole, lui, a continué d’honorer les rachats à un dollar pièce, et plus de 2 milliards de dollars ont été remboursés dans les jours qui ont suivi sans que le collatéral sous-jacent ne cède.
DeFi et finance traditionnelle, le pari institutionnel d’Ethena
Cette mécanique de dérivés intéresse pourtant la finance la plus classique. Ethena a lancé avec Securitize la blockchain Converge, un réseau compatible EVM taillé pour les actifs tokenisés et la DeFi institutionnelle. Le jeton ENA y assure la sécurité du réseau. Le protocole émet aussi USDtb, un stablecoin adossé au fonds monétaire tokenisé BUIDL de BlackRock, et son émission a été confiée à Anchorage Digital Bank pour coller aux exigences du GENIUS Act américain.
L’Europe demeure le point de friction. La BaFin a interdit à Ethena GmbH d’émettre USDe en Allemagne au printemps 2025, citant des manquements à MiCA sur les réserves, l’organisation et les fonds propres, et le protocole a retiré sa demande d’agrément dans la foulée avant de replier ses opérations européennes vers les îles Vierges britanniques.
Aux États-Unis, USDe n’entre pas davantage dans la catégorie des payment stablecoins du GENIUS Act, faute de réserves en liquidités et en bons du Trésor et parce que le rendement de sUSDe ressemble trop à un intérêt versé par l’émetteur. La croissance par huit anticipée par la banque passera donc par les places qui acceptent le modèle synthétique : Asie, Moyen-Orient et marchés offshore. USDtb, lui, emprunte une autre voie, plus proche du cadre fédéral américain.
Toute la projection tient à un écart de rendement. Depuis son lancement en février 2024, sUSDe a servi entre 4% et plus de 25% annualisés selon les phases de marché, avec un pic au-delà de 30% au printemps 2024. Un fonds monétaire tokenisé adossé à des bons du Trésor plafonne autour de 4%. En cette fin septembre 2026, le rendement de sUSDe est revenu près de 5%. Une situation qui pourrait encore évoluer, car Ethena a décidé d’ouvrir la liste des actifs qui assurent l’USDe aux actions tokenisées sur Binance.
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